廣發(fā)證券非銀金融行業(yè)首席分析師 陳福

一、風控指標優(yōu)化打開證券行業(yè)杠桿提升空間

2024年9月20日，證監(jiān)會修訂發(fā)布《證券公司風險控制指標計算標準規(guī)定》，將于2025年1月1日起正式施行。

2023年11月3日，證監(jiān)會就《證券公司風險控制指標計算標準規(guī)定（修訂稿）》公開征求意見；后經證監(jiān)會逐條研究，對大部分建議已充分吸收，未完全吸收的意見主要涉及放松場外衍生品等創(chuàng)新業(yè)務的計算標準。

從部分券商2024年H1年風控指標情況及較2021年變化可以看出，隨著業(yè)務增長，資本杠桿率、流動性覆蓋率兩個指標出現較為明顯下滑，凈穩(wěn)定資金率更是接近預警值狀態(tài)。

表1：2024上半年部分券商風控指標情況及較2021年變化

數據來源：Wind，證監(jiān)會，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

本次正式稿與征求意見稿中各項風控指標的（風險覆蓋率、資本杠桿率、流動性覆蓋率、凈穩(wěn)定資金率等）的監(jiān)管標準和預警標準沒有變化，主要變化是計算上述指標的分子分母細分項目和計算標準。

表2：2023年11月《證券公司風險控制指標計算標準規(guī)定（修訂稿）》的主要變化

數據來源：證監(jiān)會，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

表3：2024年9月《證券公司風險控制指標計算標準規(guī)定》正式稿較征求意見稿的變化

數據來源：證監(jiān)會，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

注：風險覆蓋率=凈資本/各項風險資本準備之和×100%；資本杠桿率=核心凈資本/表內外資產總額×100%；流動性覆蓋率=優(yōu)質流動性資產/未來 30 天現金凈流出量；凈穩(wěn)定資金率＝可用穩(wěn)定資金/所需穩(wěn)定資金×100%

我們認為，《證券公司風險控制指標計算標準規(guī)定》正式稿等發(fā)布，具有三方面積極意義：

一是促進功能發(fā)揮，突出服務實體經濟主責主業(yè)。進一步發(fā)揮風險控制指標的導向作用，對證券公司投資股票、開展做市、資產管理、參與公募REITs等業(yè)務的風險控制指標以優(yōu)化，進一步引導證券公司在投資端、融資端、交易端發(fā)力，進一步引導證券公司充分發(fā)揮長期價值投資、服務實體經濟融資、服務居民財富管理等功能作用。

2023年11月的征求意見稿中，風險資本準備中標準化投資的資管計劃折算率下調、公募REITs發(fā)行的業(yè)務規(guī)模不納入項目計算，所需穩(wěn)定資金中股票折算率下降，引導證券公司優(yōu)化業(yè)務結構和資產配置。發(fā)展做市、資產管理、參與公募REITs等業(yè)務，加大服務實體經濟和居民財富管理的力度。

2024年9月的正式稿中，風險資本準備中的指數、股票折算率下調、流動性覆蓋率中優(yōu)質流動性資產的股票指數轉換系數提升，進一步支持證券公司投資股票、開展做市業(yè)務。

二是強化分類監(jiān)管，拓展優(yōu)質證券公司資本空間，提升資本使用效率，做優(yōu)做強。適當調整連續(xù)三年分類評價居前的證券公司的風險資本準備調整系數和表內外資產總額折算系數，推動試點內部模型法等風險計量高級方法，支持合規(guī)穩(wěn)健的優(yōu)質證券公司適度拓展資本空間，提升資本使用效率，更好為實體經濟提供綜合金融服務。

2023年11月的征求意見稿中，（1）風險覆蓋率，連續(xù)三年A類AA 級以上（含）的券商調整風險資本準備系數，由0.5降至0.4，連續(xù)三年A類由0.7降至0.6，其他不變（A 類為0.8，B 類為0.9，C 類為1，D 類為2。C 類為基準），若不考慮項目變化，連續(xù)三年A類AA級風險覆蓋率有望提升25%，連續(xù)三年A類的券商風險覆蓋率有望提升約17%，差異顯著。（2）資本杠桿率，新增證券公司表內外資產總額根據分類評價結果進行調整，系數為：連續(xù)三年A類AA級以上（含）為0.7，連續(xù)三年A類為0.9，其余為1。靜態(tài)測算連續(xù)三年A類AA級券商資本杠桿率提升約43%，連續(xù)三年A類券商資本杠桿率提升約11%。（3）其中推動連續(xù)三年A類AA級以上（含）的“白名單”證券公司試點內部模型法等風險計量高級方法。提高風險計量的精準性和風險管理的有效性。

2024年9月的正式稿中，對于凈穩(wěn)定資金率的可用穩(wěn)定資金新增短期負債的計量并采取差異化折算系數，進一步強化分類監(jiān)管。

三是突出風險管理，切實提升風控指標的有效性。對證券公司所有業(yè)務活動納入風險控制指標約束范圍，對創(chuàng)新業(yè)務和風險較高的業(yè)務從嚴設置風險計算標準。

2023年11月的征求意見稿中，如對國債/商品/利率期貨在“未來30日現金流出”“所需穩(wěn)定資金”中按單品種單邊最大名義價值填列，不再按照雙邊計算；對賣出場內期權按照Delta金額的15%計算，不再適用折算率；“未來30日現金流出”中大宗商品衍生品（不含期權）折算率由12%下調至8%；但在風險資本準備中提升股指期貨、權益互換及賣出期權的折算率，加強監(jiān)管力度。

2024年9月的正式稿中，風險資本準備新增“黃金租借”和“私募證券基金托管”業(yè)務，細化指標監(jiān)管，提升風險控制指標體系的完備性和科學性。信用風險資本準備新增“非全額保證金的權益互換”，計量標準為5%，持續(xù)對創(chuàng)新業(yè)務和風險較高的業(yè)務從嚴設置風險控制指標計算標準，加強監(jiān)管力度。

總體來看，本次修訂整體沿襲業(yè)務全面覆蓋、強化功能性引導、頭部差異化放松與場外衍生品嚴監(jiān)管的監(jiān)管理念，進一步優(yōu)化指標計算，引導券商入市、發(fā)展做市、資管業(yè)務，有助于突出證券公司服務資本市場的主責主業(yè)，以及強化分類監(jiān)管、提升大型經營穩(wěn)健機構做優(yōu)做強能力，有利于擴大行業(yè)的杠桿水平提升空間，風控指標接近預警線的高評級頭部券商，有望更受益于風控指標計算標準優(yōu)化帶來的杠桿和ROE的提升空間。

二、金融組合拳開啟政策加碼與流動性支持

9月24日，國新辦舉行新聞發(fā)布會，央行行長潘功勝、金融監(jiān)管總局局長李云澤、證監(jiān)會主席吳清介紹金融支持經濟高質量發(fā)展有關情況并答記者問。會上宣布了一攬子逆周期政策，包含超預期降息降準、地產政策組合拳和市場流動性支持等。

前日，新華社發(fā)文“為經濟社會發(fā)展大局提供有力金融支撐——新中國成立75周年金融業(yè)發(fā)展成就綜述”，強調了金融領域的發(fā)展以及對實體經濟的突出支撐作用。官方發(fā)文及新聞發(fā)布會的召開，傳達金融有力支撐經濟社會發(fā)展大局的突出作用，金融也有望在穩(wěn)增長穩(wěn)信心上做出更卓著的貢獻，顯著提振對于金融及資本市場的信心。

多項增量資金支持維穩(wěn)二級市場，創(chuàng)新工具助力央行直接流動性支持。（1）央行創(chuàng)設新的貨幣政策工具，支持股票市場穩(wěn)定發(fā)展。創(chuàng)設證券、基金、保險公司互換便利，首期規(guī)模5000億元，未來可視情況擴大規(guī)模。支持符合條件的證券、基金、保險公司使用自身擁有的債券、股票ETF、滬深300成份股作為抵押，從中央銀行換入國債、央行票據等高流動性資產，將大幅推動相關機構的資金獲取和股票增持，獲取資金只能用于投資股票市場。與風控指標調整相配套，政策支持證券公司加大對資本市場投資，證券公司有望更加受益于二級市場的回暖。（2）央行將創(chuàng)設股票回購增持專項再貸款，首期3000億元，后續(xù)有望追加，引導銀行提供貸款，支持上市公司和股東回購和增持股票，推動上市公司重視市值與投資者回報。（3）證監(jiān)會表示支持匯金公司加大對資本市場增持力度，完善長錢長投的制度環(huán)境，進一步提升保險、社保、企業(yè)年金等長期資金權益投資的監(jiān)管包容性、大力發(fā)展權益類公募基金、增強戰(zhàn)略性儲備力量。（4）央行進一步表示正在研究平準基金的創(chuàng)設。

政策支持活躍并購重組、一級市場重現生機。（1）證監(jiān)會將用好股票、債券、期貨等多種資本市場工具，活躍并購重組市場，將發(fā)布關于促進并購重組的六條措施。積極鼓勵上市公司加強產業(yè)整合，支持上市公司分期發(fā)行股份，提升重組市場交易效率。（2）金融監(jiān)管總局擬擴大銀行系金融資產投資公司股權投資試點范圍至18個城市，適當放寬股權投資金額和限制。

表4：證監(jiān)會主席的國新辦發(fā)言

逆周期政策與增量資金支持市場回暖，顯著提振投資者信心，市場活躍度有望底部回升，證券行業(yè)基本面和估值有望底部持續(xù)回升。

三、風險提示

行業(yè)政策變動或政策不及預期風險；利率或權益市場大幅波動，對手方違約風險，股質資管風險；行業(yè)競爭加?。粋蚪鹇寿M率持續(xù)下滑影響盈利能力等。

校對：劉星瑩