編者按：千帆“競技”，快者勝。在群雄逐鹿人工智能（AI）時代之際，DeepSeek的橫空出世無疑成功噴出了中國科技創(chuàng)新的“馬赫環(huán)”，不僅讓世人對中國科技創(chuàng)新的速度和成果高看一眼，更是讓海內外投資者對于中國的敘事邏輯進行了重構。

當敘事邏輯被重構，中國資產(chǎn)獲重估也就變得理所當然。在今年全國兩會上，證監(jiān)會主席吳清表示，DeepSeek的崛起，正引領著中國資產(chǎn)價值重估。

如何抓住中國資產(chǎn)重估帶來的廣泛而重大的投資機遇？即日起，證券時報鄭重推出“中國資產(chǎn)重估”專欄，記者通過深度訪談眾多國內外知名投資機構負責人、研究專家、投行領軍人物和高科技企業(yè)，逐一剖析重估邏輯，旨在為投資者帶來具有實效性和前瞻性的參考視角。

近期美國所謂“對等關稅”政策引發(fā)全球資產(chǎn)巨震，科技板塊調整尤為明顯，但中國資產(chǎn)的韌性也在調整后更加凸顯，多家機構仍然看好科技主線。中信證券首席策略分析師秦培景認為，真實創(chuàng)新驅動的自主科技板塊短期內或受情緒波動影響較大，但中期維度上，這是真正受全球經(jīng)濟衰退影響有限，且符合中國長期戰(zhàn)略和政策方向的板塊。

“‘比誰更悲觀驅動賣出決策’和‘比誰更堅定驅動低吸決策’可能持續(xù)交鋒?！苯?，秦培景在接受券商中國記者專訪時表示，中國科技資產(chǎn)重估仍然處于早期，預計未來將沿著“技術突破兌現(xiàn)—政策乘數(shù)釋放—產(chǎn)業(yè)鏈價值重塑”的三重路徑展開。

秦培景還指出，在中國資產(chǎn)估值抬升的這個過程中，研發(fā)投入強度與創(chuàng)新業(yè)務轉化效率將成為跨市場估值重估的核心標尺，外資對硬科技壁壘與生態(tài)擴張彈性的定價權重提升，推動A股與港股逐步形成“高研發(fā)溢價資產(chǎn)引領估值中樞上移、傳統(tǒng)行業(yè)估值分層加劇”的新格局。

從“成本中心”到“價值中心”的范式轉換

2月以來，港股率先起勢唱響“中國資產(chǎn)重估”，即使近期出現(xiàn)大幅波動，但仍被認為有空間。再疊加關稅陰霾下美國科技股遭遇拋售，“東升西落”的敘事增多。在資本流動層面，根據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）2月18日發(fā)布的全球資金流向報告，2024年新興市場基金對中國資產(chǎn)的配置增加4.3個百分點，同時減持美股1.2個百分點。根據(jù)韓國證券存托結算院數(shù)據(jù)，2月韓國投資者對中國內地及香港股票交易額環(huán)比激增近2倍至7.82億美元，創(chuàng)2022年8月以來新高。

“這反映出全球資本對中國資產(chǎn)的風險偏好顯著提升?！鼻嘏嗑疤岬?，長期以來，受技術成熟度、市場認知偏差、國際競爭環(huán)境等因素影響，中國科技資產(chǎn)在資本市場存在一定程度折價。但DeepSeek的出圈或有望終結中國科技的悲觀敘事，推動中國底層資產(chǎn)價格重估，中國AI突破與世界科技新敘事正徐徐展開。

在秦培景看來，中國資產(chǎn)重估是資本市場對科技突破、政策賦能與全球資金流動共振的重新定價過程，其核心邏輯在于“科技價值發(fā)現(xiàn)+產(chǎn)業(yè)升級驗證”。換言之，即科技和制造不能分開討論，這是“兩只腳”同時走路的故事。

秦培景認為，短期維度看，中國AI技術方面的突破打破了“中美科技代差”的悲觀預期，推動全球資金對高性價比中國科技資產(chǎn)的再配置。長期維度看，中國正通過“新質生產(chǎn)力+并購重組”重構產(chǎn)業(yè)鏈附加值，將傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)積累轉化為科技生態(tài)競爭力，例如央國企通過并購整合加速技術商業(yè)化。

“這一過程不僅體現(xiàn)為估值修復，更是從‘成本中心’到‘價值中心’的范式轉換?！鼻嘏嗑罢J為。

中國科技資產(chǎn)重估仍然處于早期

從市場估值水平來看，截至4月10日，港股恒生指數(shù)的動態(tài)市盈率約位于2010年以來的56.06%分位，滬深300指數(shù)約位于43.64%分位，均位于均值附近。

秦培景表示，無論是縱向和市場過去的表現(xiàn)相比，或是橫向和納斯達克指數(shù)等全球主要市場對比，中國資產(chǎn)當前的估值并不貴。不過結合市場的交易特征來看，在這輪由科技驅動的市場周期中，中國股票估值體系也呈現(xiàn)鮮明的結構性特征。

其中，A股科技板塊經(jīng)歷階段性估值擴張后已進入分化調整期，人工智能等高景氣賽道市盈率突破歷史中樞，交易擁擠與籌碼集中現(xiàn)象凸顯短期過熱風險，但底層邏輯仍由技術迭代與場景落地支撐；港股市場則因流動性折價與地緣因素壓制持續(xù)處于估值洼地，恒生科技指數(shù)相較全球科技基準指數(shù)的深度折價與盈利預測上修形成錯配。

“這種背離本質上是全球資本對中國資產(chǎn)風險定價機制的結構性分歧?！痹谇嘏嗑翱磥?，當前中國科技資產(chǎn)重估仍然處于早期，每一次大的技術突破和應用落地都有機會帶來系統(tǒng)性的估值提升。但同時，PC、移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮的經(jīng)驗告訴我們，即便是在科技大周期內也會有曲折和反復；美股AI資產(chǎn)重估經(jīng)驗亦表明，估值持續(xù)提升需要有業(yè)績逐季兌現(xiàn)作為驗證。

中長期來看，他預計中國資產(chǎn)重估將沿著“技術突破兌現(xiàn)—政策乘數(shù)釋放—產(chǎn)業(yè)鏈價值重塑”的三重路徑展開。其中，A股需通過AI與智能駕駛、低空經(jīng)濟等產(chǎn)業(yè)融合實現(xiàn)技術溢價向盈利增量的轉化，以消化高估值壓力并構建新定價錨。港股則受益于國際資本再配置與中概股回歸紅利，估值修復動能將隨離岸市場風險偏好改善逐步釋放。

未來五年對科技定價的核心邏輯會變化

秦培景還表示，重估進程正成為資本市場長期趨勢的起點，預計未來3—5年核心驅動將圍繞技術突破、政策賦能與產(chǎn)業(yè)鏈重構三重維度展開。

技術突破維度，人形機器人關節(jié)驅動與感知系統(tǒng)持續(xù)迭代，商業(yè)航天領域可回收火箭技術成熟度跨越臨界點，預計相關行業(yè)2025年將共同迎來規(guī)?；慨a(chǎn)拐點；政策賦能維度，央國企通過戰(zhàn)略性并購重組優(yōu)化資產(chǎn)組合，疊加股權激勵與分紅機制改革，推動市值管理能力系統(tǒng)性提升；產(chǎn)業(yè)鏈重構維度，半導體設備國產(chǎn)化率突破窗口已然打開，從基礎工藝到高端制程的垂直整合加速打破技術壁壘。

與此同時，市場定價體系將深度重構?！啊邪l(fā)正估值’將成為未來市場對科技定價的核心邏輯，估值體系正從傳統(tǒng)PE估值轉向‘主業(yè)PE+創(chuàng)新業(yè)務PS估值’雙軌模型?！鼻嘏嗑疤岬健?/p>

過去幾年，中國科技巨頭往往被整體法PE來估值，新業(yè)務研發(fā)導致的虧損因此以負估值體現(xiàn)在總市值中，主業(yè)盈利增長承壓加劇了中美科技巨頭估值分化。秦培景認為，未來科技企業(yè)的傳統(tǒng)估值范式會被取代，企業(yè)研發(fā)投入強度與創(chuàng)新業(yè)務轉化效率則將成為關鍵指標。

他以AI算力企業(yè)為例指出，這些企業(yè)的前瞻性技術投入將直接映射至遠期現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，形成“成熟業(yè)務現(xiàn)金流支撐+創(chuàng)新業(yè)務預期溢價”的復合估值架構。而這種范式遷移將重塑科技成長股的價值發(fā)現(xiàn)路徑與資本配置效率。

據(jù)秦培景介紹，技術、資本與政策將形成三重協(xié)同驅動：技術端，AI算力與智能駕駛等場景革命加速研發(fā)轉化效率；資本端，外資對半導體設備國產(chǎn)化、eVTOL適航體系等長周期技術壁壘給予前瞻定價；政策端，研發(fā)強度深度融入市值管理體系。硬科技突破與場景革命通過產(chǎn)業(yè)鏈縱橫聯(lián)動，構建“研發(fā)投入—技術突破—現(xiàn)金流反哺”的閉環(huán)生態(tài)，持續(xù)抬升中國科技資產(chǎn)的全球定價權。

投資港股互聯(lián)網(wǎng)或是AI科技板塊或是更優(yōu)選擇

不過站在當下，對于投資者而言，秦培景在肯定中國資產(chǎn)已具備的差異化競爭力外，也提示要警惕兩種風險。一是美國仍主導全球創(chuàng)新定價權，OpenAI構建的基礎模型生態(tài)對AI發(fā)展具有戰(zhàn)略影響。二是地緣摩擦可能引發(fā)資金流動逆轉。

對此，他建議采取“杠鈴策略”，對于不具備極強交易和擇時能力的投資者而言，這仍然是平滑波動的最優(yōu)選擇。此外，從估值、股價、與AI應用的關聯(lián)性等多個維度出發(fā)，相較于已經(jīng)充分炒作過一輪的A股相關板塊，他更看好港股互聯(lián)網(wǎng)或是投資AI科技板塊。

不可否認的是，在這一波中國資產(chǎn)重估引發(fā)的行情中，港股不但率先起勢，漲幅也更明顯。其中南向資金正是做多港股的主力資金之一，4月9日更是“趁機”抄底，當日凈買入額高達355.87億港元，創(chuàng)歷史新高。

“中長期維度，港股對南向資金的吸引力將隨估值錨切換與風險溢價重定價持續(xù)強化。”秦培景表示，作為離岸市場，港股兼具中國資產(chǎn)成長性與全球流動性傳導的雙重屬性，其吸引力不僅源于恒生科技指數(shù)較A股人工智能板塊的估值折價，更在于互聯(lián)網(wǎng)平臺經(jīng)濟AI化轉型的增量預期與外資持倉觸底后反轉的高彈性空間。

秦培景認為，未來A股和港股的分化將沿著三條軸線深化：

1、資金屬性上，南向資金基于產(chǎn)業(yè)政策確定性布局港股科技龍頭，而全球長線資本更側重企業(yè)自由現(xiàn)金流改善與ESG治理溢價；

2、產(chǎn)業(yè)映射上，A股通過智能駕駛、低空經(jīng)濟等制造端創(chuàng)新構建技術護城河，港股則依托平臺經(jīng)濟數(shù)據(jù)要素優(yōu)勢加速AI大模型商業(yè)化落地；

3、政策彈性上，港股對國際資本風險偏好的敏感性使其成為地緣博弈的“壓力測試場”，而A股更多反映國內產(chǎn)業(yè)政策迭代節(jié)奏。

值得注意的是，秦培景還強調，中國資產(chǎn)重估并非簡單的估值平移，預計港股科技板塊將通過“平臺經(jīng)濟AI改造－研發(fā)開支資本化－現(xiàn)金流折現(xiàn)率下移”的鏈條實現(xiàn)價值重塑，與A股“硬科技突破-場景革命變現(xiàn)”的產(chǎn)業(yè)路徑形成戰(zhàn)略協(xié)同，這種雙循環(huán)格局將推動兩地市場在分化中建立新的動態(tài)平衡。

責編：羅曉霞????????

排版：王璐璐??????

校對：王蔚??????????