【和而不同】

如果因為此次降級導(dǎo)致投資者拋售美國國債，而令公債發(fā)行不暢，最后不得不由美聯(lián)儲直接購入，那等于是美聯(lián)儲又在搞債務(wù)貨幣化，又在擴(kuò)張其資產(chǎn)負(fù)債表，又在放水了。

韓和元

當(dāng)?shù)貢r間8月1日，國際評級機(jī)構(gòu)惠譽(Fitch Ratings)將美國的主權(quán)信用評級，從AAA下調(diào)至AA+。惠譽指出，降級反映出美國“未來三年財政惡化、政府債務(wù)高企且仍在不斷增加、以及過去20年相對于其他評級為AA和AAA的國家治理水平下降”等問題。惠譽還指出，其他問題包括美國債務(wù)上限僵局反復(fù)出現(xiàn)，以及到危機(jī)的最后一刻才拿出解決方案。

惠譽指出，與大多數(shù)國家政府不同，美國政府缺乏中期財政框架，預(yù)算編制過程復(fù)雜，這些因素再加上經(jīng)濟(jì)沖擊、減稅和新的支出計劃，導(dǎo)致“過去十年債務(wù)持續(xù)增加”?；葑u還指出，在應(yīng)對社會保障和醫(yī)療保險成本上升帶來的挑戰(zhàn)時，美國取得的進(jìn)展有限，隨著人口老齡化加劇，這些成本將繼續(xù)大幅上升。惠譽預(yù)計，今年美國財政赤字占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例將從2022年的3.7%升至6.3%。

此報告一出，不獨輿論嘩然，美國官方更是惱怒異常。路透社稱，拜登政府官員憤怒抗議惠譽的決定。白宮新聞秘書卡琳·讓-皮埃爾稱這一舉動“違背現(xiàn)實”。美國財政部部長耶倫也表現(xiàn)得異常生氣。問題來了，美國政府為何如此在意這份評級？原因在于，惠譽此舉，對美債的安全性和穩(wěn)定性蒙上了巨大的陰影。如果以史為鑒，惠譽的降級決定可能會推動規(guī)模為25萬億美元的美國國債市場的上漲。相關(guān)資料顯示，當(dāng)時兩黨圍繞政府債務(wù)上限問題發(fā)生激烈爭吵，評級機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾將美國的信用評級從AAA下調(diào)至AA+，且維持至今。這在當(dāng)時對市場產(chǎn)生巨大影響，導(dǎo)致美國股市大幅下跌，債券收益率上升。

對此，美國財政部長耶倫在一份聲明中憤怒地表示，她不同意惠譽的下調(diào)評級決定，并稱惠譽降級美國評級“是任意的，并且基于過時的數(shù)據(jù)”，強調(diào)“美國國債仍然是世界上最安全和流動性最高的資產(chǎn)”。耶倫的反應(yīng)之所以會如此強烈，無他，只因為此舉意味著惠譽不再承認(rèn)美國擁有“最高信用質(zhì)量”和履行財務(wù)義務(wù)的“極強能力”。CNN更是直白地說道，“此次降級可能會導(dǎo)致投資者拋售美國國債，并對美國人的房屋貸款利率等產(chǎn)生潛在影響。”

這對于一個債務(wù)依賴型國家而言，可謂是不堪承受之重——一旦人們質(zhì)疑其國債的安全性，而不再購入國債時，美國的經(jīng)濟(jì)都將難以運行。雖然，按照目前最為流行的現(xiàn)代貨幣理論（MMT）的主張，作為美國央行的美聯(lián)儲，理論上是可以買下美國財政部所發(fā)行的所有債券的——所謂的現(xiàn)代貨幣理論是當(dāng)下被熱議的一種宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，該理論認(rèn)為現(xiàn)代貨幣體系實際上是一種政府信用貨幣體系。簡單來說，現(xiàn)代貨幣理論認(rèn)為現(xiàn)代貨幣是一種政府債務(wù)憑證，即主權(quán)貨幣，不與任何商品和其他貨幣掛鉤，只與未來稅收債權(quán)相對應(yīng)。

從運作機(jī)理來看，現(xiàn)代貨幣理論相較傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論有兩大特點：第一是貨幣創(chuàng)造方面，現(xiàn)代貨幣理論認(rèn)為基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)造的主體是政府和央行的綜合體，通過政府發(fā)行國債、央行進(jìn)行購買完成基礎(chǔ)貨幣的創(chuàng)造。在這一過程中，與傳統(tǒng)財政的“量入為出”不同，現(xiàn)代貨幣理論認(rèn)為并非先有稅收，再有財政開支，而是財政開支創(chuàng)造了貨幣的流通，政府再通過稅收回籠貨幣，即貨幣是一種未來稅收的債權(quán)。第二是貨幣同經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，現(xiàn)代貨幣理論將政府和銀行體系與企業(yè)和居民體系分開，建立了一個概括性的兩部門經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而得出政府的赤字即對應(yīng)居民&企業(yè)部門盈余的結(jié)論。所以只要政府主權(quán)貨幣體系運轉(zhuǎn)順暢，就能夠通過政府的赤字增長來刺激經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

現(xiàn)代貨幣理論提供了財政主導(dǎo)的一套政策框架，與主流的“量入為出”的財政政策觀點有著較大的出入。從直觀上看，現(xiàn)代貨幣理論有點類似于開動印鈔機(jī)向經(jīng)濟(jì)體系撒錢。該理論的核心主張是:國家的財政部門決定財政支出與赤字的規(guī)模，而財政赤字全部由中央銀行購買，既赤字或債務(wù)完全貨幣化。而這樣的政策框架也決定了央行基本喪失了政策上的獨立性。

這種印鈔方式，在人類歷史屢見不鮮，但最后都讓當(dāng)時的政府陷入了巨大的災(zāi)難之中，其中最為典型的負(fù)面效應(yīng)就是嚴(yán)重的通貨膨脹。也正是基于此，現(xiàn)代貨幣理論曾經(jīng)被很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家視如敝屣。但2020年的疫情讓大家對該理論的態(tài)度發(fā)生了轉(zhuǎn)變，美國及歐洲采用大水漫灌的貨幣政策應(yīng)對來勢洶洶的疫情，而日本多年的財政赤字也表明日本是現(xiàn)代貨幣理論的深度踐行者。但不幸的是，在大水漫灌下，該理論的弊端再次顯現(xiàn)——幾乎全球都陷入了嚴(yán)重的通貨膨脹之中。

作為因應(yīng)之策，各國紛紛以加息的形式收縮流動性，以期能馴服通貨膨脹——這只被現(xiàn)代貨幣理論所豢養(yǎng)出來的怪獸。但最新的數(shù)據(jù)顯示，目前的美國（當(dāng)然，還有歐洲）仍然深陷通貨膨脹的泥淖中。7月結(jié)束訪華回國后，耶倫在接受CBS新聞節(jié)目《全民面對面》（Face the Nation）的采訪時就坦承，美國的通貨膨脹率雖然已經(jīng)開始緩解——截至5月份，美國的物價同比上漲4%，這是兩年多來該國最低的通貨膨脹率，但仍然是美聯(lián)儲2%目標(biāo)的兩倍。耶倫認(rèn)為當(dāng)前美國的通貨膨脹率仍然“太高”，“這是我們和全美人民擔(dān)心的問題”。

正是基于此，美聯(lián)儲為對抗通脹，而不得不收縮其資產(chǎn)負(fù)債表。如果因為此次降級導(dǎo)致投資者拋售美國國債，而令公債發(fā)行不暢，最后不得不由美聯(lián)儲直接購入，那等于美聯(lián)儲又在搞債務(wù)貨幣化，又在擴(kuò)張其資產(chǎn)負(fù)債表，又在放水了。這與其當(dāng)前的縮表（資產(chǎn)負(fù)債表）抗通脹的策略明顯沖突。

這也正是此番惠譽將美國主權(quán)信用降級，令美國政府異常憤怒的原因。同時也凸顯出了當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實困境，更凸顯出現(xiàn)代貨幣理論的理論困境。

（作者系廣州經(jīng)濟(jì)學(xué)者）

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