慈星股份（300307.SZ）正計劃發(fā)行A股股票及支付現(xiàn)金購買武漢敏聲新技術有限公司（以下簡稱“武漢敏聲”）控股權，并同步募集配套資金。

慈星股份目前主營業(yè)務為紡織機械，武漢敏聲是國內(nèi)新近崛起的體聲波（BAW）濾波器公司，這一跨界收購引起資本市場關注。上述并購消息發(fā)布前，慈星股份股價已上漲，兩天內(nèi)累計漲超38%。

此次并購能否為慈星股份帶來財務上的價值尚不可知，后續(xù)走向也是撲朔迷離。

資本市場頻頻下注BAW濾波器

BAW濾波器在5G頻段性能較好，具有較高的品質(zhì)因數(shù)、更低損耗以及小巧的體積，成為中高端5G手機繞不開的核心器件。2023年全球BAW濾波器市場規(guī)模達到了316億元，預計2030年將達到594億元，年復合增長率為9.44%。

從全球范圍看，BAW濾波器處于寡頭壟斷狀態(tài)，博通占據(jù)全球87%的市場份額；其次為Qorvo,占比為8%，且博通等行業(yè)巨頭建立了深厚的專利壁壘，導致BAW濾波器國產(chǎn)化率較低，是典型的“卡脖子”器件。

目前A股尚無以BAW濾波器作為主業(yè)的公司，但不少公司已經(jīng)開始涉足BAW濾波器業(yè)務，進展不一。

麥捷科技（300319.SZ）此前與行業(yè)專家成立合資公司深圳市麥捷瑞芯技術有限公司進入BAW濾波器行業(yè)，但研發(fā)進展并不順利，產(chǎn)品仍處于優(yōu)化階段。近期，公司在投資者互動平臺上表示，國內(nèi)BAW濾波器發(fā)展的難點主要體現(xiàn)在兩個方面：一是該產(chǎn)品工藝屬于特色工藝，存在諸多Know-how，要精確控制產(chǎn)品薄膜厚度，工藝復雜度極高，即使樣品性能合格，在量產(chǎn)時也要考慮變量因素導致的產(chǎn)品一致性問題；二是該產(chǎn)品始終在面臨國外廠商結構專利限制的考驗，海外IDM公司從設計、制造到封裝、測試均設置有發(fā)明專利限制，若要規(guī)避專利問題，必須要通過正向研發(fā)做起，從更長遠來看，只有在底層材料上有所突破，改變現(xiàn)有材料體系或?qū)で笮碌募夹g路線，才能從根本上解決專利問題，公司在發(fā)展該產(chǎn)品時也面臨同樣的情況。

諾思微也是國內(nèi)最早從事BAW濾波器設計、制造的企業(yè)，曾經(jīng)是國內(nèi)BAW濾波器龍頭企業(yè)。2024年11月4日，經(jīng)緯輝開（300120.SZ）以自有資金受讓衛(wèi)偉平持有的諾思微4.77%股權，股權轉讓價格為5800萬元，估算對應諾思微整體估值約12億元。經(jīng)緯輝開表示，交易后公司通過直接、間接方式控制諾思微的股權將從17.11%增加至21.88%。

武漢凡谷（002194.SZ）則是通過參股武漢光鉅微電子有限公司進入BAW領域。2024年11月，武漢凡谷公告擬以1億元參與武漢光鉅微電子有限公司增資擴股，該公司主營業(yè)務為BAW濾波器，曾獲得小米集團投資。

此次慈星股份并購標的武漢敏聲則是與A股“羈絆”最多的BAW濾波器公司，公司成立以來先后經(jīng)歷6輪融資。武漢敏聲由武漢大學工業(yè)科學研究院孫成亮教授聯(lián)合14名國際業(yè)內(nèi)專家共同創(chuàng)立，公司以射頻濾波器為拳頭產(chǎn)品，同時覆蓋壓電式麥克風以及壓電超聲傳感器芯片，致力于打造成一家集設計、生產(chǎn)和銷售于一體的企業(yè)。

圖片來源：天眼查APP

2021年9月，東方銀星（曾用名）（600753.SH）曾投資3000萬元參與武漢敏聲天使輪。

慈星股份也是武漢敏聲的早期投資者。2021年12月，慈星股份公告使用自有資金2億元，參與武漢敏聲的A輪融資，A輪融資完成后，慈星股份當時持有武漢敏聲12.5%的股權。據(jù)此計算，當時武漢敏聲估值達16億元。

2023年9月，賽微電子（300456.SZ）全資子公司以LP身份通過旗下參股的賽微私募基金組建SPV對武漢敏聲進行間接股權投資1億元。賽微電子目前與武漢敏聲通過合作產(chǎn)線的方式，替武漢敏聲代工BAW濾波器。

中庚基金董事長或成最大贏家

天眼查顯示，寧波閔芯創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“寧波閔芯”）是武漢敏聲的最早投資者，這一投資發(fā)生于2020年11月，投資完成后，寧波閔芯持股比例高達30%。當時的武漢敏聲還只是一個武漢大學教授創(chuàng)業(yè)的PPT項目，估值相對較低。

圖片來源：天眼查APP

寧波閔芯是一家有限合伙企業(yè)，合伙人包括王赤平、梁賽英、閆炘等，執(zhí)行事務合伙人為閆炘。閆炘為武漢大學博士，與武漢敏聲創(chuàng)始人孫成亮同出自武漢大學，這一層關系或許是閆炘能夠在早期進入武漢敏聲的關鍵因素。

圖片來源：天眼查APP

閆炘更為人所知的身份為中庚基金的董事長。根據(jù)天眼查信息，目前寧波閔芯仍是武漢敏聲第一大股東，持股比例達到17.77%。

業(yè)績虧損該如何破局？

2024年1月，一則消息震動BAW濾波器產(chǎn)業(yè)，武漢敏聲宣布投資30億元，在光谷落地總部并建設高端射頻濾波器研發(fā)生產(chǎn)基地，達產(chǎn)后產(chǎn)能約為每月1萬片。

如果按照30億元計算，武漢敏聲在光谷的這一濾波器生產(chǎn)基地將是國內(nèi)最大的BAW濾波器生產(chǎn)基地。

據(jù)一位接近武漢敏聲的投資界人士告訴記者，武漢敏聲上一輪估值就在30億元左右，公司成立以來累計融資近10億元。這些投資金額不可能全部由公司自有資金完成，地方政府招商引資在其中起了至關重要的作用，即這類項目通常采用政府先行代建、企業(yè)先租賃后回購，分批完成的方式。

武漢敏聲公眾號顯示，目前公司的標桿客戶包括廣和通、華勤技術、龍旗科技和TCL，全年累計出貨超2億顆。從公司客戶結構看，主要為物聯(lián)網(wǎng)廠商和手機ODM廠商，這類客戶在產(chǎn)品性能指標上的要求低于蘋果、華為、小米等一線手機廠商，產(chǎn)品售價相對較低。據(jù)此推算，公司2024年收入可能在1億元左右，考慮到公司仍處于量產(chǎn)爬坡階段且行業(yè)競爭激烈，大概率仍處于大額虧損狀態(tài)。

慈星股份作為一家盈利企業(yè)，2024年前三季度扣非凈利潤為1.29億元，并購一家虧損企業(yè)，勢必對業(yè)績形成拖累。

在此情況下，武漢敏聲的實控人能夠給出多少業(yè)績承諾，將是此次并購能否通過審核的關鍵。

另外值得注意的是，慈星股份自身股價嚴重虛高，公司作為傳統(tǒng)紡織機械企業(yè)，扣非后市盈率（TTM）接近70倍，此次并購的對價有相當一部分要通過發(fā)行股份實現(xiàn)，武漢敏聲的股東方是否會接受這一虛高的股價仍有懸念。